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      PPP融資VS資產證券化

    1. 一、BOT與ABS比較概述

       

      BOT指的是一種貫穿基礎設施項目開發、建設、運營全生命周期的融資和管理模式,而ABS則特指一種融資模式,因此比較BOT模式及ABS模式之前,應明確比較的對象是BOT模式中的融資環節以及ABS融資模式。兩者在項目所有權、投資風險、適用項目、融資成本等存在不同。但筆者認為兩者并非對立關系,ABS模式可以為BOT、ppp項目服務。

       

      BOT(Build-Operate-Transfer),是指政府通過特許權協議,授權外商或私營商進行基礎設施、自然資源開發等項目的融資、設計、建造、運營、維護,在規定的特許期內向該項目的使用者收取費用,由此回收項目的投資、經營和維護等成本,并獲得合理的回報,特許期滿后項目將移交給政府。

       

       

      ABS(Asset-Backed-Securitization),是指將缺乏流動性但能產生可預見的、穩定現金流量的資產歸集起來,通過一定安排和增信機制,使之成為在金融市場上可以出售和流通的證券的過程。ABS模式通過提高信用等級這一手段,使原本信用等級較低的項目可以進入高級別的證券市場,利用證券市場信用等級高、安全性和流動性強等特點,達到大幅度降低籌集資金的成本的目的。

       

       

      比較BOT與ABS的概念可見,BOT指的是一種進行基礎設施建設的全過程項目融資建設及經營管理的模式,貫穿基礎設施項目的全生命周期,包括但不限于融資、設計、建造、運營、維護等階段,其中涵蓋了項目融資的環節。根據項目情況的不同,所包含的環節不同,衍生出眾多BOT變種,如TOT、BOOT、BOO等等。而ABS則僅指一種項目融資方式,并不與項目的實際運營掛鉤。

       

      目前存在諸多對于BOT與ABS比較的觀點和文章,盡管兩者都可以被簡單理解為項目融資的方式,但兩者概念的外延實際上存在很大差異。因此,在對于BOT與ABS的進行比較前應當明確,這一比較實際是BOT模式中的融資環節與ABS項目融資模式之間的比較。

       

      二、BOT與ABS的不同

       

      無論是采用BOT融資模式還是采用ABS融資模式,均能有效引入民間資本和外資,減輕財政負擔,提高項目運作效率。對于政府而言,仍然都能對項目本身擁有一定的控制權和所有權。但作為項目融資的兩種手段,兩者還是存在諸多不同,主要體現在以下四個方面。

       

      1.項目所有權

       

      對于BOT模式而言,在特許經營期內,項目公司通過與政府簽訂的特許經營協議,而在協議期內擁有對項目運營權,而對于是否取得項目的所有權,則根據不同項目存在不同的模式,例如BOOT模式下,項目公司取得項目的所有權,而一般特許期限屆滿后, 項目的所有權移交政府或其指定機構所有,但如BOO模式,期限屆滿后,所有權歸項目公司所有。

       

      對于ABS模式而言,項目公司作為原始權益人將其所擁有的項目資產的所有權轉讓給特殊目的公司(SPV), SPV因此擁有了項目資產的全部所有權,而原始權益人則擁有對項目的運營、決策權。當債券到期還本付息并支付各項服務費后,,項目的所有權重回歸項目公司所有。

       

      2.投資風險

       

      BOT模式的投資者主要由權益投資人和債務投資人組成,基本限制在供應商、機構投資者、商業銀行及非銀行金融機構等。其投資者從數量上看比較有限,因此,每個投資者所承擔的風險相對而言較大。

       

      ABS模式的投資者是國內外資本市場上的債券購買者,并且,這類債券還可以在二級市場上轉讓,這就使得風險被有效分擔,使單個投資者的風險被分散、轉移,從降低投資風險。此外,ABS模式中,對于打包的項目資產均會進行內部或外部的信用增級,例如進行超額擔保等,使之在資本市場上具有較高的資信等級,也使投資風險大大降低。

       

      3.適用項目

       

      BOT模式主要應用于國家或地區的基礎設施領域內,能夠通過收費獲得穩定收入的設施或服務項目。但實踐中,BOT的適用范圍是有限的,我國法規規定港口、碼頭等設施不允許外商獨資, 鐵路、公路、電力等設施須由中方控股。因此對于直接關系到國計民生的重要項目或者存在較大風險的項目,如核電站等,雖然它能產生穩定的收入,但BOT模式并不一定適用。

       

      反觀ABS模式,由于設立了SPV并擁有項目資產的所有權,從而達到資產隔離的目的,但同時SPV并不直接參與項目的經營與決策,因此ABS的適用范圍筆BOT更為廣泛,其適用于電信、電力、供水、排污、環保等領域內,適宜、或不適宜使用BOT模式的基本建設、維護、更新改造以及擴建項目。

       

      4.融資成本

       

      BOT模式操作復雜,牽涉的范圍廣,環節多,操作難度較大,因此造成其融資成本相應增高。

       

      而ABS模式的運作則相對簡單,只涉及到原始權益人即項目公司、特殊目的公司、投資者以及證券承銷商等幾個主體,因此操作簡單,又最大限度地減少了包括酬金、差價等中間費用,融資成本得到有效控制。

       

      三、BOT與ABS的實踐運用

       

      目前論述BOT與ABS比較的觀點,最終得出的結論普遍為,ABS從各個方面均相較BOT具有運作優勢,如王守清教授在其《特許經營項目融資(BOT、PFI和PPP)》一書中,列舉了ABS模式具有降低項目融資成本、減輕投資風險、改進資產負債管理等優勢。實踐中,ABS項目融資模式的發展和大規模運用,還需我國資本市場,尤其是證券市場的發展和完善,還需要加強相關政策法規的支持力度。

       

      事實上,筆者認為,ABS作為一種較低成本、較低風險的高效率融資方式,其與BOT這一基礎設施融資建設運營模式之間并非對立關系。ABS模式完全可以作為一種新的融資途徑,運用到PPP項目中來,作為BOT模式的補充,甚至可以作為BOT模式項下的一種融資手段,服務于BOT項目,達到進一步優化BOT模式的目的。

       

      根據最新通過的《基礎設施和公用事業特許經營管理辦法》,PPP項目融資渠道將被大大拓寬,而不再局限于現有的傳統項目融資模式。對于新興的融資模式如何在ppp模式中具體運用,而如本文闡述的ABS模式,又如其他如預期收益質押貸款、發行項目收益票據、企業債、公司債等諸多融資模式如何更好的與PPP模式相結合,將是決定PPP模式具體實施的重要問題,值得進一步分析和研究。 

    2. 關鍵詞:

      責任編輯:中國PPP門戶網

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